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來源：中金點睛

中央經濟工作會議定調2025年將加力擴圍實施“兩新”政策。1月3日，發改委在國新辦新聞發布會上，更為具體地介紹了如何加力擴圍。包括大幅增加超長期特別國債資金規模、實施手機等數碼產品購新補貼、加大家裝消費品換新的支持力度等。對於“兩新”政策加力擴圍的影響及展望，我們將從宏觀及相關行業角度進行詳細解讀。

宏觀

“擴圍”方向已明，期待“加力”規模

1月3日，發改委在國新辦新聞發布會上，介紹加力擴圍實施“兩新”工作[1]。“加力”方麵，大幅增加支持“兩新”的超長期特別國債資金。我們估計，2024年四季度以舊換新補貼規模可能超過1100億元，按此進度推算，並考慮品類擴圍的增量資金，2025年所需特別國債資金可能大幅增加。“擴圍”方麵，新增加了手機等3類數碼產品，符合我們此前的預期。參考2024年以舊換新的政策乘數和通訊器材類零售額，我們預計手機等品類銷售增速或受到提振。綜合來看，我們預計2025年每增加1000億元特別國債資金支持以舊換新，可能拉動社零增速0.6個百分點。

此前中央經濟工作會議已經定調2025年將加力擴圍實施“兩新”政策[2]，本次新聞發布會更為具體地介紹了如何加力擴圍。（1）在以舊換新方麵，提出“實施手機等數碼產品購新補貼，對個人消費者購買手機、平板、智能手表手環等3類數碼產品給予補貼”，“加大家裝消費品換新的支持力度”。（2）在設備更新方麵，“將設備更新支持範圍擴大至電子信息、安全生產、設施農業等領域”，“提高新能源城市公交車及動力電池更新、農機報廢更新補貼標準”。（3）在完善機製方麵，提出“簡化設備更新審批流程”、“優化消費品以舊換新的資金分配”、“降低企業墊資和經營壓力，簡化補貼流程”等舉措。

我們認為，以舊換新政策是執行中央經濟工作會議“大力提振消費”要求的重要抓手，有助於提振消費、擴大內需。本次發布會提出的政策主要亮點在於兩方麵，一是大幅增加支持“兩新”的超長期特別國債資金，二是將國補擴圍至手機、平板、智能手表手環等3類數碼產品。

在資金方麵，我們根據最新披露的進度數據推算，2024年以舊換新政策補貼規模大約1500億元，其中四季度可能超過1100億元。近期部分省份已經發布公告宣布延續政策，例如新疆的公告中明確表示“2025年消費品以舊換新政策自2025年1月1日開始覆蓋全年”[3]，其他省份也出台了類似的政策跨年度銜接公告。參考這些政策公告，我們預計雖然2025年以舊換新的具體政策尚未出台，但補貼的時間範圍可能會回溯覆蓋2025年全年。如果按2024年四季度的補貼額折算成全年，再加上新增的3類數碼產品補貼，我們預計全年所需的財政補貼資金可能大幅增加。

在品類方麵，我們此前在2024年11月報告《以舊換新的影響有多大？》中就提出，未來以舊換新的擴圍方向應是“手機、平板電腦、各類小家電、智能穿戴設備”等。本次政策的擴圍方向，與我們此前的預期基本一致。參考2024年以舊換新的政策乘數來看，總體的政策乘數為2.8，其中汽車補貼乘數3.5，家電家居補貼乘數2.2。我們預計，2024年限額以上企業通訊器材類（主要是手機）零售額大約7300億元。如果按此規模補貼15%、按2.2的乘數靜態計算，則補貼政策或將會拉動手機等3類數碼產品的銷售額。

展望2025年一季度，國補政策安排尚待進一步落地，但地方的銜接政策已經陸續出台。由於“兩新”資金來自於超長期特別國債，而從法定流程上，國債發行需在3月上旬“兩會”審議通過年度財政預算之後才能進行，因此具體的資金體量及政策落地，或需等待2025年財政預算安排出來後方能揭曉。在此之前，主要依靠地方政策進行接續過渡。根據我們的不完全統計，已經有十餘個省份發布了延續以舊換新政策的公告。各省的過渡安排會有差異，多數省份公告在2025年以舊換新政策出台之前，延續本地2024年的政策方案[4]；也有的省份公告建議消費者保留相關憑證，待2025年政策發布後申領相應的以舊換新補貼資金[5]。

基於2024年已知數據，我們估計本輪以舊換新政策的當期乘數為2.8。如果按央地9：1比例配套資金，假設乘數保持不變，則2025年每增加1000億元中央補貼，或將額外拉動社零總額約3100億元，對應提振社零總額增速0.6個百分點。

風險提示：數據測算可能存在誤差；宏觀政策存在不確定性。

科技硬件

國補政策利好落地，關注消費電子需求提振

國務院新聞辦公室1月3日舉行“中國經濟高質量發展成效”係列新聞發布會，宣布擴圍實施“兩新”工作，將實施手機等數碼產品購新補貼，對個人消費者購買手機、平板、智能手表手環等3類數碼產品給予補貼。根據IDC，3Q24全球智能手機銷量同比增長4%至3.16億部，連續實現5個季度的同比增長；3Q24中國智能手機銷量同比增長3.2%至6，878萬台，連續4個季度保持同比增長。我們看好國補政策落地，消費電子需求持續提升。

風險提示：消費電子需求低迷。

汽車

根據商務部數據，截至12月19日24時，全國汽車報廢更新近270萬輛，汽車置換更新超310萬輛。展望2025年，基本麵上，我們預計政策支持強度有望延續、支撐汽車內需。基於政策進度，我們預計1Q25透支效應弱於2024年，季度銷量環比降幅控製在15%左右（24年為25%）。假設2025年以舊換新政策全年執行，我們預計國內需求將有望實現5%的正增長；同時，整體乘用車銷量結構依然穩定，無需過度擔憂今年以舊換新政策對20萬元以下市場的透支情況。

受益於更新置換支撐、政策催化發力、出口需求穩健，2025年商用車行業景氣度有望改善；龍頭車企份額穩固、盈利穩健，資金充沛、資本支出放緩，具備較高的現金分紅能力與意願。當下商用車板塊估值處於曆史中樞偏低水平，股息收益率處於較高水平，我們預計後續有望進一步提升分紅派息比例、持續改善股東回報。

2025年1月1日以來，多地表示將延續以舊換新政策，具體細則待2025年國家以舊換新政策出台後再發布，我們認為2025年以舊換新補貼強度和規模有望維持。但考慮到當前1季度環比數據上的壓力和市場風格切換，我們建議布局防禦性標的。全年投資策略上，整車或優於零部件布局，關注業績確定性強、具備核心資產價值的自主龍頭以及技術創新帶來盈利估值提升的機遇。

風險提示：以舊換新政策不及預期，國際貿易政策風險，原材料價格波動風險。

家電

多省市宣布延續家電國補政策，穩定消費信心

據各地商務部門2024年12月30日至2025年1月3日的相關公告，河北、湖南、江蘇、貴州、上海、廣東、新疆、海南、廣西、四川以及陝西西安、渭南、寶雞等地接近20個省份及直轄市已宣布2025年延續以舊換新政策，其中不少地方具體的實施細則有待公布。地方政府國補的延續性政策保證了家電零售大盤的穩定預期。

2024年家電以舊換新效果顯著。國家統計局數據，9月/10月/11月家用影像器材零售額同比分別+21%/+39%/+22%。

2025年品類擴容確定性強。在2024年家電國補中，各省在全國七大家電品類（空調、冰箱、洗衣機、彩電、油煙機、燃氣灶、熱水器）基礎上擴容更多品類的補貼，如廚房小家電、清潔小家電、個護小家電、新興廚電等諸多品類。我們認為2025年家電全國性補貼品類或有望參考今年各省份新增品類及補貼效果進一步擴容，進一步延伸至以上各品類，帶動小家電、新興廚電品類需求提振。我們預計2025年家電國補延續背景下，中性預期全年將有800-1，000億元補貼，或保證家電零售大盤10%左右增長。

風險提示：政策不及預期風險；市場需求疲弱風險。

輕工零售

新一輪以舊換新政策落地，看好家居和3C類消費回暖

1月3日，國新辦舉行“中國經濟高質量發展成效”係列新聞發布會。會上，發改委副秘書長袁達提出“今年將大幅增加超長期特別國債資金規模”、“加大家裝消費品換新的支持力度”、“擴大範圍，實施手機等數碼產品購新補貼“、“完善機製，進一步簡化設備更新審批流程”、“加快工作進度，近期將再下達一批項目清單”。

1、擴大補貼範圍、完善補貼機製、一視同仁線上線下渠道。會上提到將加力擴圍實施“兩新”政策，將手機、平板、智能手表手環等消費品納入到支持品類；同時完善補貼機製，降低企業墊資和經營壓力；一視同仁支持線上、線下渠道，不同所有製、不同注冊地企業參與以舊換新。我們認為政策力度及補貼範圍的擴大有望進一步刺激相關品類的消費需求，同時補貼機製的完善也將降低企業參與的門檻，政策普及麵有望進一步加大，帶動家裝、消費電子包裝需求持續回暖。

2、家居以舊換新成效明顯。根據我們此前發布的《輕工內需專題：家居以舊換新的複盤及展望》，2024年家裝補貼政策的拉動係數為1.17~1.75，10、11月頭部家居企業訂單及銷售均出現明顯回暖。我們認為補貼力度擴大或將推動拉動係數的上升，同時家居龍頭企業積極參與以舊換新，不斷推進品類擴張和渠道融合，2025年業績有望恢複快速增長趨勢。

3、看好消費電子包裝需求回暖空間。2024年以來，在AI手機、智能穿戴等新品類貢獻下，全球消費電子出貨量有所回暖。近期，江蘇、貴州、杭州等地已陸續推出消費電子以舊換新補貼類活動，對消費電子需求有較好的提振作用。

風險提示：房地產景氣度下行，線下客流量恢複不及預期。

互聯網

1月3日，發改委發布會提出“兩新”政策加力擴圍，對個人消費者購買手機、平板、智能手表手環等3類數碼產品給予補貼，一視同仁支持線上、線下渠道。我們認為這一舉措將對今年電商平台相關品類的GMV增長以及盈利表現有一定拉動作用，且隨著電商平台對國補規則的逐漸明晰，線上渠道的銷售占比有望持續提升。去年的家電國補以舊換新政策下，電商平台中京東參與度最高，其次為阿裏，再是拚多多、抖音等平台。京東作為自營渠道商，在國補之初即積極參與各地方政府的補貼合作；阿裏雖然自營占比低，但以品牌旗艦店為主的天貓平台也能通過品牌方額度落地國補。

風險提示：宏觀經濟的不確定性；行業競爭加劇。

機械

兩新政策“加力擴圍”，重要邊際增量在於“擴圍”。此次新聞辦發布會，把設備更新範圍擴大至電子信息、安全生產、設施農業等領域。對於機械設備，重點推薦如下受益方向：

消費電子設備：發布會提出對三類C端數碼產品給予個人消費者補貼，包括手機、平板、智能可穿戴（手表手環）。以手機為例，2024年全球手機端溫和複蘇。根據IDC統計，2024Q1-Q3全球智能手機出貨量分別同比增長12%/9%/4%，連續五個季度正增長。中國市場表現與全球基本同步，2024Q1-3國內智能手機出貨量分別同比增長6.5%/9.2%/3.2%；2024Q3我國在200美元價格帶以內的智能手機出貨市占率環比大幅提升5.1ppt至32.9%，高性價比手機邊際銷售超預期。我們認為開年以來，伴隨補貼增加，有望刺激高價格敏感度消費者購機需求，帶動2025年設備資本開支預期提升。

根據我們此前發布的《3C自動化設備：承技術變革，迎困境反轉（2023.12）》，2022年全球3C自動化設備超500億美元，我國設備廠商份額占全球60%。A股3C自動化上市公司具備如下特征：1）小而美：營收集中分布在50億元以內，毛利率40%以上；2）直接成本占比七成，疊加Q2/Q3交付季節性明顯，對供應鏈管理提出高要求；3）預研性：以果鏈為代表，經曆設計（前一年Q4）、打樣測試（Q1）、小批量驗證（Q2）、量產交付（8月前）四階段，映射至二級市場，股價會伴隨打樣測試期提前反應。

關注2025年3C自動化設備投資機會。1）零部件升級帶來組裝/檢測新需求，且部分企業由於技術共通性，新增進入人形市場。2）機加工及耗材國產化率提升。

安全生產：流程工業聚集複雜化學/物理生產過程，安全隱患大，以石化化工、冶金等為代表。流程工業安全生產以儀器儀表、預測性維護為關鍵環節。我們剛發布《找尋全球流程工業智能化的脈動（2024.12）》，認為全球流程工業資源稟賦集中、連續生產、全局控製的嚴苛安全要求，帶來實時數據流“多時空、多元化、多尺度”，為高度智能提供土壤。全球圍繞流程工業的智能化創新生生不息，2023年以來進入新一輪技術活躍期。

設施農業：據中國工程機械工業協會統計，我國11月挖機內外銷均雙位數同比正增長。往前看，在農田水利等基建投資和人工替代驅動下，我們預計土石方機械有望更快實現恢複性增長。關注地產政策定調和地方化債等措施對地產基建的潛在拉動作用。此外關注企業降本提效改革和投資者回報優化。

風險提示：設備更新不及預期、市場競爭加劇等。

[1]http://www.scio.gov.cn/live/2025/35277/tw/

[2]https：//www.news.cn/politics/leaders/20241212/f47e778630ec4ff6b51c99d55cef6f43/c.html

[3]https：//swt.xinjiang.gov.cn/xjswt/c114330/202501/8be1db0f5d014960a1bc21f0b3266c23.shtml

[4]https：//www.hinews.cn/news/system/2024/12/31/033248078.shtml

[5]https：//swt.xinjiang.gov.cn/xjswt/c114330/202501/8be1db0f5d014960a1bc21f0b3266c23.shtml

本文摘自：2025年1月3日已經發布的《“擴圍”方向已明，期待“加力”規模 ——以舊換新政策點評》

段玉柱 分析員 SAC 執證編號：S0080521080004

張文朗 分析員 SAC 執證編號：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

2025年1月3日已經發布的《聯合解讀“兩新”政策加力擴圍》

張文朗 分析員 SAC 執證編號：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

段玉柱 分析員 SAC 執證編號：S0080521080004

溫晗靜 分析員 SAC 執證編號：S0080521070003 SFC CE Ref：BSJ666

常菁 分析員 SAC 執證編號：S0080518110003 SFC CE Ref：BMX565

湯亞瑋 分析員 SAC 執證編號：S0080521110003 SFC CE Ref：BUD650

徐卓楠 分析員 SAC 執證編號：S0080520080008 SFC CE Ref：BPR695

郭威秀 分析員 SAC 執證編號：S0080521120004 SFC CE Ref：BSI157

吳維佳，CFA 分析員 SAC 執證編號：S0080521010011 SFC CE Ref：BHR850

2025年1月3日已經發布的《新一輪以舊換新政策落地，看好家居和3C類消費回暖》

徐卓楠 分析員 SAC 執證編號：S0080520080008 SFC CE Ref：BPR695

柳政甫 分析員 SAC 執證編號：S0080521120007 SFC CE Ref：BTC661

劉玉雯 分析員 SAC 執證編號：S0080524070017

鄒煜瑩 分析員 SAC 執證編號：S0080524060021